Lave renter er neppe kommet for å bli
Kommentar av sjeføkonom i KS, Per Richard Johansen. Foto: Ida Grøttvik Slettevoll, KS.

Lave renter er neppe kommet for å bli

Aldring av befolkningen har gitt verden 30 år med fallende realrenter. Framover vil det bidra til økte renter.

Denne kommentaren sto på trykk i Dagens Næringsliv 10. november 2016.

Realrenter for 10 års statsobligasjoner har over de siste 30 årene falt med rundt 4,5 prosent. Ikke bare i USA, Japan og eurolandene, som vist i figuren, men også globalt. Fallende realrenter betyr at ønsket om positive finansinvesteringer – finanssparing om en vil – overstiger ønsket om negative finansinvesteringer, dvs låneopptak.

For verden i alt må disse være like; ingen kan skaffe seg fordringer om ingen vil låne. Samlede netto finansinvesteringer må være null. Likevekten oppstår ved at ønsket om høye finansinvesteringer presser rentene ned, slik at noen velger å spare mindre og andre velger å låne mer. Den høye gjelda som står så i fokus for tiden er altså paradoksalt nok en følge av ønsker om høy finanssparing.

Hva skyldes ønskene om økte finansinvesteringer? Det er nå 20 år siden jeg ble opptatt av hvilken betydning aldringen av befolkningen ville få på mellomlang sikt. På denne tiden, midt på 1990-tallet, publiserte OECD flere studier som viste hvordan aldringen på lang sikt – når eldrebølgen gir økte pensjonsutbetalinger og økte utgifter til helse og omsorg – vil slå ut i redusert finanssparing, i form av økte offentlige budsjettunderskudd, uttak fra pensjonsfond, etc.

Det slo meg da at på mellomlang sikt måtte utviklingen bli preget av det motsatte: En bølge av middelaldrende som produserte og tjente mer enn de genererte av etterspørsel etter varer og tjenester. Som hadde lagt bak seg årene med lave begynnerlønninger og høye etableringsutgifter, både knyttet til utdanning, bolig, nødvendig produksjonskapital, offentlig infrastruktur, etc. Og ikke minst, som sparer til sin kommende pensjonstilværelse.

I stedet for å fokusere på antall eldre i forhold til de i arbeidsdyktig alder, valgte jeg derfor å se på de middelaldrende i forhold til summen av antall i arbeidsdyktig alder og eldre. De middelaldrende vil tendere til å generere positive netto finansinvesteringer, de øvrige til å generere negative. Som middelaldrende regnet jeg aldersgruppen 45-64 år. I ettertid erfarte jeg at jeg kanskje heller burde valgt 40 år som nedre grense, slik det er gjort i figuren.

Demografiindikatorene i figuren viser andelen av de på 20 år og over som ikke er middelaldrende, dvs de som bidrar til høy etterspørsel etter varer og tjenester i forhold til inntekt, og dermed lave netto finansinvesteringer og høye renter. Datagrunnlaget er FNs befolkningsframskrivning fra 2015.

Dette er en meget grov indikator. En mer raffinert metode kunne være å veie sammen befolkningen med anslag på netto finansinvesteringer generert av de ulike aldersklassene. Et forsøk på det basert på norske data (altså ikke data for landgruppen som er vist i figuren), gir imidlertid i hovedtrekk samme bilde som vist i figuren.

Nå mener jeg ikke å påstå at demografi er eneste årsak bak nedgangen i realrentene de siste 30 årene. En studie utført i Bank of England (Rachel og Smith, Working Paper 571) lister opp en rekke årsaker som til sammen forklarer 4 prosentpoeng av rentenedgangen globalt. Slik jeg leser studien lar imidlertid årsakene seg redusere til to strukturelle hovedbidragsytere, økt ulikhet som følge av globaliseringen, og demografisk utvikling. Den siste står i så fall for 3/4 av nedgangen.

Aldringen av befolkningen er global, men verden beveger seg ikke helt i takt. Ser vi på tilsvarende demografiindikatorer for verden i alt, viser de samme type forløp som i figuren. Men for de fattigste landene strekker perioden med økende middelaldrendeandel seg utover horisonten i figuren. På den annen side vil disse landene ikke i særlig grad påvirke det globale forløpet for renter på mellomlang sikt.

Hittil har en kommende eldrebølge bidratt til fallende realrenter. I årene framover vil en eldrebølge som utfolder seg trekke i retning av økte realrenter. Det gjelder selv om økende pensjoneringsalder skulle heve grensen for hva vi må regne som middelaldrende til 69 år, som vist i figuren.

Så da kan vi være der OECD var for 20 år siden: Når eldrebølgen kommer for alvor skal rentene opp.